Charles Zentay. www.thinkinvest.blogspot.com

Quand mon ami Michael Nystrom m'a demandé d'écrire un article pour Bullnotbull.com, je me suis d'abord senti flatté puis très déprimé. Flatté de cette opportunité, puis alors déprimé devant l'ampleur de la charge pour répondre à son invitation. Comment, après tout, est-ce que j'allais pouvoir lier la masse énorme d'information qu’Internet et l'économie moderne apportaient à mon cerveau vieillissant ? le résultat, pour le meilleur ou pour le pire, et ce que j'appelle maintenant « le bon, le moins bon et le très mauvais » mais ça ne se suit pas dans cet ordre.
 
Le mauvais 

Comment dire, c'est mauvais. Les marchés sont en baisse, et pour la première fois depuis longtemps les penseurs de Wall Street commencent à remettre en question le scénario économique du goldilocks qui a conduit les écarts de taux à se resserrer depuis des années. Plusieurs prêteurs pour des milliards de dollars sont prêts à basculer en banqueroute, Greenspan nous avertit qu'il pourrait y avoir contagion vers les autres marchés et qu'une récession est possible, et d'autres sommités se demandent si des banques majeures telles que Citibank ou Goldman seront affectées.

Il y a quelques semaines, un ami, qui est un trader sur dérivés pour une grande banque à New York, me disait qu'à sa banque tout le monde était effrayé d'être négatif sur le marché (short) parce que les conditions de crédit avaient été si bonnes depuis si longtemps. « N'importe qui, qui a été Short » me dit-il « s'est trompé ». Dans le monde de Wall Street où les réputations et les boulots les plus importants sont mesurés sur des échelles trimestrielles, il est beaucoup plus lucratif de faire un gain de 2 %, comme tout le reste du marché, que de risquer une perte de 20. Après tout, quand la baisse de 20 % arrive, il est si facile de blâmer le faîte que «  mais personne n'a vu venir » et faire du lobbyings auprès des amis de la Fed pour qu'il vous sorte d'une crise financière qui menace de submerger le système financier global (contagion est le mot « qu'ils » utilise à chaque fois (1)). Rappelez-vous, c'est l'argent des autres que vous gérez, mais c'est votre bonus.

Pendant que les analystes courent dans tous les sens en essayant de décrire une raison ou une série de raisons pour expliquer les doutes récents, dans ma tête c'est beaucoup plus simple. La marée est en train de se retirer. Je parle de la marée monétaire. Après presque deux décennies d'une baisse générale des taux d'intérêt, les taux d'intérêt (pour la partie des taux les plus courts de la courbe de taux) ont augmenté, et des pays tout autour du globe (Chine, Japon, Suisse, l'union européenne, les États-Unis, pour en nommer qu'un petit nombre) ont essayé de drainer des liquidités de leur système financier.

Donc la tendance est en train de changer. Mais deux décennies de monnaie bon marché et une Fed accommodante peuvent conduire à des événements étonnants. Après tout, il y a encore quelques semaines, quelqu'un qui avait des problèmes pour rembourser les factures de ces cartes de crédit pouvait facilement recevoir un emprunt pour 100 % de la valeur de sa maison. Cet emprunt aurait eu une somme à rembourser mensuellement qu'il pouvait difficilement se permettre, et qui, en plus, ne pourrait être que plus élevé d'ici à deux ans. Mais quelle différence quelques semaines peuvent faire !

Et devinez quoi ? Les politiciens et les régulateurs sont choqués que ces pratiques ont duré si longtemps (à l'exception de Ron Paul, le seul, brave voix au congrès qui prévient les conséquences de cet excès de liquidités). Personnellement, je suis choqué que les politiciens peuvent continuer à nier un fait aussi certains même mis en face de la réalité. Mon préféré c’est Chris Dodd du Connecticut, qui est choqué de ce qui se passe et qui demande à gauche comme à droite des auditions sur le sujet. En tant que président du comité bancaire pour le Sénat, avec toutes les ressources à sa disposition et les possibilités de demander à n'importe quel Américain de témoigner sur le sujet, comment se fait-il qu'il ne savait pas ce qui était en train de se passer ? après tout je ne suis qu'un petit indépendant avec un accès à Internet, et j'ai été capable de faire suffisamment d'argent en vendant à découvert ces sociétés de prêts. Mais peut-être « indépendant » est le mot-clé de la phrase précédente. Parce que, pendant que le sénateur Dodd s'exprime pour dire que nous devons aider ces pauvres, qui ne peuvent pas rembourser leurs crédits, d'autres personnes savent que les plus gros donateurs de l'honorable Christopher Dodd sont les plus grosses institutions financières au monde, celle qui ont prêté plus que de raison aux pauvres en premiers et qui sont la cause de cette crise, et aussi ceux qui souffriront beaucoup si « la contagion » devait se matérialiser.

Mais hélas, dans la liste du mauvais, les politiciens ne sont pas sur le haut de ma liste. J'ai toujours cru que c'était les banquiers (et pas les voleurs) qui devraient être ceux qui portent le masque. Mon ami flipper58 (dont vous pouvez voir le travail sur le site investorvillage.com) décrit ce qui m’a inspiré comme suit :

« Ce qui est tellement fascinant (à propos de l'éclatement du marché de ces emprunts) c'est qu'ils (les crédits) était extrêmement bien structuré, certainement par quelques ingénieurs financiers de Wall Street il y a une demi-douzaine d'années. Quand vous pensez à la structure des CDO (obligations dettes collatérales), c'est à la fois simple et génial. Prenez un paquet d’emprunt mal noté et non conforme et mettez-les dans un grand pot. Séparez-les en différents niveaux (tranches) en traçant 10 ou 15 lignes au milieu. Faites en sorte que le niveau 1 reçoive les intérêts et le capital en premier et il s'il y à des excès sa tombe sur le niveau 2 et ainsi de suite. Alors, donnez une note à chaque niveau et vous avez créé un paquet de crédits avec des mauvaises notes qui sont maintenant des investissements qui par essence les rendent possibles à vendre auprès des entreprises qui investissent. Cela crée soudainement un nouveau pool massif d'acheteurs. Ajouter les swap sur les taux d'intérêt pour résoudre le problème des maturités et de la durée, ajouter des swap en cas de défaut sur les plus mal notés et vous avez un montant incroyable d'argent tout frais qui achète ces emprunts qui dans le passé avait très peu de fonds alloués vers eux. De nos jours vendre des crédits qui couvrent 99 % du prix de la maison est facile car la structure CDO écarte le risque de 50 à 75 %.

Si vous observez n'importe quelles bulles dans n'importe quel marché, la seule chose que vous devez chercher c'est la nouvelle source de fonds qui les ont provoqué. À mon humble avis la bulle sur le Nasdaq en 1999 a été causée par un nombre massif de nouveaux courtiers en ligne qui ont autorisé n'importe qui à traiter autant qu'il le souhaitait ces titres. De même, la structure CDO, crée maintenant un montant énorme de cash.

Mais maintenant que le bol de punch est vide, toutes ces options qui couvrent 100 % du risque ARM ne devront pas être honorées et aussi parce que la structure des crédits en CDO reporte le risque sur ceux qui sont à l'origine des crédits où seul le volume compte et non pas la qualité. De voir ces très mauvaise pratique se généralisé auprès des courtiers de crédit n'est pas une surprise. Je sais que dans ma région des courtiers en crédit poussent comme du chiendent. »

Pour moi, n'importe quel bénéfice et contrainte d'un investissement potentiel doit être mesuré à la fin de vie du contrat et devrait être assumé ou devrait être une obligation si le contrat créait finalement une perte à la fin de sa durée de vie ! Est-ce que vous pouvez imaginer ça ? Imaginez comment les banquiers se comporteraient différemment ? Ça serait comme demandaient aux politiciens d'envoyer leurs propres enfants à la guerre ! C'est quand même drôle de demander certains comportements à ceux qui gèrent l'argent des autres ou qui envoie les enfants des autres sur les chemins de la guerre.

Trop souvent les produits financiers sont structurés pour donner un bénéfice à court terme et additionné tous les risques pour le futur. La marée des émotions humaines est ce qui conduit le cycle de bizness parce que ceux qui gagnent beaucoup d'argent dans la première phase deviennent de plus en plus convaincus que les performances passées n’indiquent  pas réellement la probabilité et la certitude de ce qui doit arriver (des pertes futures), ce qui en conséquence explique le choc que reçoit les investisseurs quand ils réalisent qu'ils ont été positionnés très tard dans le mouvement.

Pourtant les signes évidents sont tout autour de nous. Comme un ami me disait ce week-end, quand une publicité pour la mauvaise haleine des chiens offre un financement, ça doit quand même être une indication qu'il y a un excès de liquidités. Tout le monde à New York continue de me dire : « ne t'inquiète pas, le risque de prêts est tellement diversifié que ce n'est plus un problème» et pourtant, je ne le crois toujours pas. Pourquoi ?

En fait, je tiens à souligner que l'exact opposé est aussi vrai. Le trading de profits à court terme avec un risque futur en constante augmentation a eu lieu à une échelle énorme, depuis les prêteurs à risque jusqu'à la réserve fédérale ! J'écrirai plus sur ce sujet dans un prochain article, mais pour le moment une simple statistique peut démontrer ce dont je parle : depuis 1987 (quand Greenspan a pris les commandes de la Fed), la dette du marché total du crédit a grossi de treize trilliards à quarante trilliards et représente maintenant plus de 300 % du PIB. Beaucoup avancent ( y compris Greenspan ce qui est assez choquant) que la croissance de cette dette n'est pas un problème, parce que les richesses ont cru encore plus. Mais quand trop d'argent est disponible pour prêter, les emprunteurs tirent les prix vers le haut (par exemple immobilier). Ce n'est que lorsque cet excès de liquidités se retire que nous réalisons vraiment les conséquences, ou comme le dit Warren Buffett, «  ce n'est que aux moments où la marée se retire que l'on va voir qui a nagé tout nu. » Avec les dettes qui augmente 50 % plus vite que la production industrielle, j'ai l'impression que celui qui nage tout nu pourrait bien être Oncle Sam, et ce n'est pas une jolie image.

Ma prédiction : un grand nombre des prêteurs à risque (et d'autres prêteurs) vont faire faillite, les plus grandes banques vont souffrir de nombreuses pertes, les prêts seront plus difficiles à obtenir, le marché immobilier va continuer à baisser, et les USA vont glisser dans une récession à un certain moment cette année, si ce n'est pas déjà fait.



Le bon 

La bonne nouvelle c'est que la Fed peut toujours imprimer encore plus d'argent (on appelle ça le « Greenspan Put » parce que c'est ce qu'il a toujours fait dès que les choses allaient mal, nous «  sauvant » d'une récession). Cependant j’ai écoûté la Fed depuis un certain temps, et même si je n'achète pas l'argument du marché que la Fed doit être obliger de baisser ses taux, maintenant je suis obligé de capituler. Je pense que le séisme de ces prêteurs à risque va s'étendre au reste du marché immobilier. Le marché des actions va continuer à être volatile et les banques vont souffrir suffisamment pour que la Fed soit obligés de baisser ses taux cette année, probablement à 4.5 %, ou peut-être même plus.

Quand le marché va réaliser que la Fed va certainement baisser ses taux, il y aura certainement un rallye. Jusque-là attendez-vous à de l'instabilité. Comme je l'argumente toujours auprès de mes amis qui ont peur de la déflation, ça ne va pas se passer. Aucune chance. La Fed peut toujours décider d'imprimer encore plus de cash. Simple et évident. Une déflation n’a aucune chance de se produire.


Le très mauvais 

Le très mauvais problème c'est plutôt le potentiel (et le besoin politique) d'inflation. La déflation ne peut pas arriver parce que la Fed peut toujours injecter plus de liquidités. Cependant, l'inflation ne peut pas toujours être contenue, parce que le système financier pris dans son ensemble à une habitude de la générer. Exactement comme les banquiers peuvent créer des produits (certains étant des produits dérivés) qui offrent des gains rapides et qui repoussent les risques dans le futur, la Fed elle aussi essaie de réduire les risques en ajoutant des liquidités (pour éviter une récession). Or qu'est-ce qui ne va pas avec ça ? Après tout, personne n'aime les récessions.

Malheureusement le problème est vraiment mauvais. Vraiment très mauvais. Cela s'appelle le hasard moral. Depuis que Greenspan a pris ses fonctions, il est devenu de plus en plus clair que la Fed fera tout pour éviter une récession. Ne vous inquiétez pas. Si vous avez trop emprunté, des gens comme Greenspan et Chris Dodd viendront vous sauver. Le hasard moral c'est que les personnes les plus brillantes dans l'économie se sont rendues compte que ce sauvetage arriverait à chaque fois, en conséquence ils sont encore plus tentés d'emprunter ! Pourquoi ne pas être encore plus agressif que le gars qui est assis à côté de toi ? Et ainsi de suite, jusqu'en bout de ligne, depuis le charger de clientèle dans une banque, à celui qui vend des crédits, en passant par l'investisseur immobilier. Et n'oublions pas que les gars qui travaillent avec du levier ont compris ca il y a bien longtemps, comme l'ont fait les hedge funds.

Il y a moyen très simple de regarder ce sujet compliqué que j'essaie de souligner. Imaginons que vous fabriquez des crayons à papier et que votre coût le plus important c'est le graphite pour les mines. Disons que votre boulot c'est de trouver un prix à ces crayons, pour que vous puissiez faire autant de profits que possible mais aussi en vendre autant que possible. Si votre prix est trop élevé, vous n'allez pas en vendre assez. Si votre prix trop bas, vous n'allez pas faire assez de profits. Simple non ? Toutes les affaires fonctionnent comme ça. Maintenant imaginons que vous avez des relations dans le monde de la production de graphite, et que vous avez utilisé ses connections pour connaître à l'avance si le prix du graphite va baisser. Dans ce cas vous êtes en avance sur vos concurrents, et vous pouvez décider de fabriquer plus de crayons et de baisser vos prix avant vos concurrents.

Si vous pouvez comprendre l'analogie ci-dessus, vous pouvez comprendre ce qui est en train de se passer sur les marchés financiers. Vous avez juste à imaginer que les crayons sont des crédits, et que le graphite c'est les taux d'intérêt (le coût du crédit). Parce que vous savez à l'avance que le gouvernement doit être forcée politiquement de baisser le coût des taux d'intérêt (graphite), vous allez faire plus de crédit (décider de fabriquer plus de crayons) à des taux d'intérêt plus faibles (prix plus faible).

La partie la plus sinistre c'est que plus il y a de banquiers qui prêtent trop, plus le gouvernement a besoin de baisser ses taux d'intérêt. C'est ce qu'on appelle une boucle positive, même s'il n'y a rien de positif à ce sujet.

La vraie vraie mauvaise partie (et ce point pourrait être une controverse pour certains) et qu'il n'y a probablement personne à blâmer. Ce n'est pas comme la guerre en Irak, où il est clair comme de l’eau de roche qu'une poignée d'acteurs ont poussé à la guerre (en ignorant les preuves et en exagérant d'autres faits, même « s’ils » voudraient vous convaincre de l'inverse a posteriori, faisant porter le chapeau aux responsables de la CIA, ou ironiquement « sur leurs mauvaises informations. ») Bien, si nous savons que la CIA a pour habitude de produire des rapports erronés et biaisés politiquement, pourquoi les convictions que les armes de destruction massive étaient dures comme un roc à cette époque ? Ah, les joueurs sont des gens qui jouent. « Je suis choqué de voir que les joueurs vont au casino ! »

Dans le cas du système financier, tout le monde pourrait avancer qu'ils font simplement leur boulot. Les politiciens répondent aux besoins de la constitution. La Fed a répondu à son double mandat de maintenir la croissance et modérer l'inflation. Les banques essaient justes de se tenir en avance par rapport à leurs concurrents. Et les prêteurs ne font que se comporter en adéquation avec les conditions du marché qui leur sont offerts par les banques. Même s'il y a quelques acteurs qui ignorent certaines preuves et qui embellissent d'autres. (Principalement, je dirais la Fed), je voudrais mettre en avant la controverse qu’il pourrait y avoir quelque chose de plus dangereux que cette conspiration qui est en train d'arriver. En d'autres mots, peut-être que c'est vous et moi qui sont en train de créer le problème, simplement en se comportant tel que nous devons nous comporter. Comme analogie, le réchauffement climatique est facile à attribuer à ceux qui consomment beaucoup de pétrole, mais c'est vraiment causé par vous et moi qui conduisons au boulot chaque matin. Le pire et ce qui effraie le plus dans cette histoire c'est que l'une des choses les plus difficiles dans la vie à faire, c'est de changer les personnes. Je n'arrive même pas pour les membres de ma famille et mes amis à changer les choses qui m'ennuient le plus à leur propos ! Comment allons-nous changer le comportement de centaines de millions de personnes ?

Alors où est-ce que ça se termine ? très simplement, là où ça se termine toujours. Avec un dollar qui ne vaudra plus rien. Tous les systèmes bancaires dans l'histoire qui ont tourné à vide (ça veut dire qui ne sont pas attachés à un bien matériel) ont terminé en ne valant plus rien du tout.

Mais ne perdons pas espoir. Il y a des choses que nous pouvons faire. D'abord, en tant qu'individu, nous pouvons investir dans les matières premières et les autres investissements qui bénéficieront d'une baisse du dollar pour protéger les actifs de nos familles. Deuxièmement, dans le prochain article, je discuterai des étapes que nous pouvons prendre pour motiver notre société a modifié son comportement en gardant une perspective long terme à l'esprit.

(1) «  l'une des choses dont il faut le plus se préoccuper c'est à quel point les marchés sont préoccupés » a dit Andrew Tilton, un des principaux économistes de Goldman Sachs à New York. « Une contagion vers le marché du crédit basé sur la peur est une possibilité, cependant nous ne pensons pas que c'est le scénario le plus probable. »
 

Publié le 22 mars par Charles Zentay. www.thinkinvest.blogspot.com

traduit de l'anglais par SR.